摘 要

随着股权激励理论不断发展，其积极作用得到验证，我国也出台了相关政策大力推行股权激励。制度的日渐完善让更多企业开始尝试股权激励。与此同时，学术界也对股权激励能否影响公司业绩进行了广泛的讨论。

为了弄清新环境下二者间的关系，本文回顾了国内外的相关文献，结合股权激励相关理论，对A股上市公司数据进行回归分析，得出结论：股权激励与公司业绩呈正相关关系，但并不显著。最后，本文分析了激励效果不明显的原因，并提出几点建议以优化企业内部的股权激励实施。

本文在大量相关文献的基础上，将研究范围扩展到所有行业，不仅仅局限于某一行业，更有助于解释股权激励效果的普遍性，并针对研究结果提出优化建议，主要包括设计更有激励效用和防止“搭便车”现象的个人考核体系等，帮助股权激励在我国更好地发展。

关键词：股权激励；公司业绩；激励方式

Abstract

With the continuous development of equity incentive theory, its positive role has been verified, China has also issued relevant policies to vigorously promote equity incentive. With the gradual improvement of the system, more and more listed companies begin to try equity incentive. At the same time, the academic circle has also discussed whether equity incentives can affect company performance.

In order to clarify the relationship between the two under the new environment, this paper reviews the relevant literatures at home and abroad, combines the relevant theories of equity incentive, conducts regression analysis on the data of A-share listed companies, and draws the conclusion that equity incentive has a positive correlation with company performance, but not significant. Finally, this paper analyzes the reasons why the incentive effect is not obvious, and puts forward some suggestions to optimize the implementation of equity incentive in enterprises.

On the basis of a large number of relevant literature, this paper extends the scope of research to all industries, not just confined to a particular industry, which is more helpful to explain the universality of equity incentive effect. According to the research results, this paper puts forward optimization suggestions, mainly including the design of a personal assessment system which is more incentive and prevents "free rider" phenomenon, so as to help equity incentive develop better in China.

Key Words：Equity Incentive；Corporate Performance；Incentive Mode

目 录

第一章 绪论 1

1.1 研究目的与意义 1

1.1.1 研究目的 1

1.1.2 研究意义 1

1.2 国内外研究现状 2

1.2.1 国外研究现状 2

1.2.2 国内研究现状 2

1.2.3 研究现状评述 3

1.3 研究内容及方法 3

1.3.1 研究内容 3

1.3.2 研究方法 4

第二章 股权激励的理论基础 5

2.1 相关概念 5

2.1.1 股权激励的定义 5

2.1.2 公司业绩的定义 5

2.2 股权激励的方式 5

2.2.1 股票期权 5

2.2.2 限制性股票 6

2.3 股权激励理论 6

2.3.1 委托代理理论 6

2.3.2 人力资本理论 6

第三章 我国上市公司股权激励的实施现状 7

3.1 股权激励政策 7

3.2 股权激励发展历程 7

3.2.1 初步探索阶段 7

3.2.2 缓慢发展阶段 7

3.2.3 迅速发展阶段 7

3.3 股权激励实施的问题 8

3.3.1 股权激励模式单一 8

3.3.2 公司业绩无法准确评估 8

第四章 实证模型构建及应用 9

4.1 研究假设 9

4.2 变量选择 9

4.2.1 被解释变量 9

4.2.2 解释变量 9

4.2.3 控制变量 10

4.3 样本选取 10

4.4 模型构建 11

4.5 描述性统计与实证结果 11

4.5.1 描述性统计分析 11

4.5.2 相关性分析 12

4.5.3 多元线性回归分析 13

第五章 股权激励制度优化建议 15

5.1 选择适合的股权激励方式 15

5.2 建立健全业绩考核体系 15

5.2.1 丰富公司业绩考核指标 15

5.2.2 建立科学的个人考核体系 16

5.3 完善公司治理结构 17

结束语 18

附 录 19

参考文献 29

致 谢 30

第一章 绪论

1.1 研究目的与意义

1.1.1 研究目的

近年来，股权激励已经在世界范围内掀起了一股热潮。在西方国家，股权激励的应用十分广泛，我国的探索虽然相对滞后，但在2016年《上市公司股权激励管理办法》正式施行前，我国股权激励还是有了一定的发展。虽有国外大量的股权激励研究作为借鉴，但由于我国同西方国家在市场条件和制度背景等方面有较大差异，在股权激励能否提高公司业绩这个论题上，学术界暂时还没有一个一致的答案。在此基础上，本文通过分析我国2016年1月1日至2018年12月31日实施股权激励的上证 A股公司的数据样本，研究股权激励与公司业绩的相关性，据此提出合理的股权激励制度建议，为股权激励的理论发展提供参考，为上市公司在制定股权激励方案时提供思路，以便更好地激励高管努力工作，稳定和吸引优秀人才。

1.1.2 研究意义

股权激励作为目前为止最为有效的长期激励制度，能够在降低员工离职率、为企业保留优秀人才的同时，约束高管为追求自身利益损害公司利益的短期行为，有效促进公司的长远发展，近年来实施股权激励的上市公司数量逐年增加也正验证了股权激励对于企业具有一定的积极作用。与此同时，学术界对股权激励也展开了广泛的讨论，其中对 “股权激励与公司业绩的相关性” 这一问题还未有统一定论，在新环境下本文运用实证研究的方法对股权激励的效果进行探究，有其理论意义和实践意义。

（1）理论意义

我国对股权激励愈加重视，不断出台新的政策，直至2016年8月13日，证监会正式施行《上市公司股权激励管理办法》，该办法在以信息披露为中心的理念下，建立“宽进严管”的转型机制，提高市场约束的有效性，进一步完善了我国股权激励制度。因此，在新环境下继续研究股权激励与公司业绩的关系是有必要的。此外，由于变量选取和样本时间范围等因素的不同，研究学者的结论也各不相同，本文认为还需对此做进一步研究。

（2）实践意义

随着相关法律法规的出台，我国实施股权激励的上市公司数量不断增加，在此背景下，本文运用实证研究的方法分析我国上市公司实施股权激励的数据样本，对股权激励与公司业绩的相关性进行分析，就二者间的关系提出合理的股权激励实施建议，帮助上市公司结合公司现状选择适合的股权激励方式，更有针对性的设计股权激励方案。

1.2 国内外研究现状

1.2.1 国外研究现状

股权激励从20世纪50年代发展到现在，在西方资本市场已经得到一定的认可和实行。国外学者对股权激励能否影响企业业绩也做了大量的研究，但是至今没有一个定论，主要分为正相关和无关两种观点。

1.股权激励与公司业绩呈正相关关系。一部分学者研究认为，与其他的薪酬方式相比，股权激励是一种有效的激励机制，并且论证了管理层持股数量与公司业绩的正相关性，指出在一定范围内提高管理层的持股比例对公司的业绩发展是有促进作用的。Anna Elsila（2013）等人以355位瑞典上市公司首席执行官的个人财富为研究对象，探讨股权激励与公司业绩时发现，企业首席执行官的持股比例与公司业绩有一个显著的积极关系^[1]。Steven（2014）等人通过研究股权激励与内部控制风险之间的关系发现，实施股权激励可以减轻内部控制风险，进而提高公司业绩^[2]。

2.股权激励与公司业绩无关。无关论认为公司业绩跟股权激励之间不存在或者存在微弱的关系，以股票为基础的激励机制能否提高公司的业绩还是个待定命题。Kruse（2012）电话采访了250家上市公司，发现有相当一部分公司在实施员工持股计划后生产效率并没有发生预期增长，占样本总数的25%-33%^[3]。Thouraya和Loredana（2012）通过研究股票期权与公司长短期绩效之间的关系，指出股票期权与公司绩效不存在明显的相关关系，不论其强度和价值如何^[4]。

1.2.2 国内研究现状

我国从1998年开始系统全面研究股权激励问题，2016年，我国正式施行《上市公司股权激励管理办法》，与国外相比，中国企业真正推行股权激励的时间较短，即便如此，国内学者对于探索股权激励仍然具有极大的热情，运用不同的方法和指标对股权激励与公司业绩的关系进行研究，结论也不尽相同。

1.股权激励与公司业绩呈正相关关系。狄为和张博文（2018）选取51家2011-2015年实施股权激励的创业板公司为样本，采用对比分析法和 DEA方法进行分析，发现股权激励对企业绩效有促进作用，但这种促进作用不够显著^[5]。王秀芬和徐小鹏（2017）以2011-2015年沪深A股上市公司为研究对象进行回归分析，结果验证了对高管实施股权激励可以提高公司业绩^[6]。

2.股权激励与公司业绩无关。朱永明和孙旖旎（2017）研究了内部控制和公司治理对企业长、短期绩效的影响，结果表明：股权激励与短期绩效的关系不显著，但会促进企业长期绩效提高^[7]。邹靖（2016）对2009-2013年的535个国有上市公司进行分析后发现，股权激励对我国上市公司绩效的影响不显著，影响系数接近于0^[8]。

3.股权激励与公司业绩存在区间效应。国内还有一部分学者认为随着经营人员持股数量增加，公司业绩与之不是完全的正相关或是无关，而是存在着区间效应。李春玲和聂敬思（2018）从产业要素密集度的视角出发，选取1725家A股上市公司为样本进行分析，得出结论：当股权激励范围增加到一定程度时，技术密集型、资本密集型和劳动密集型公司的业绩会随着股权激励比例的增大而降低，即股权激励比例与公司绩效均呈现不显著的倒 U关系^[9]。宋玉臣、李连伟（2017）选取2007-2013年285家上市公司为样本进行实证研究发现：剔除盈余管理影响前，股权激励与公司绩效呈正相关，而剔除了以后，股权激励与公司真实绩效水平之间呈现的是一条U形曲线，这说明二者存在区间效应^[10]。

1.2.3 研究现状评述

从现有的文献来看，国内外虽然选取的样本数据不同，采用的研究方法和指标也不同，但对于股权激励与公司业绩的关系，总体还是分为正相关、不相关和区间相关这三种观点。由于国外的资本市场和股权激励理论相对于国内都成熟很多，其选取的衡量公司业绩的指标也更加准确可靠，而且国内的研究大多是针对某一行业的数据进行分析，缺少对不同行业的研究，可能造成研究结论偏差。伴随着国家股权激励政策的不断完善，股权激励研究的条件也越发成熟，本文正基于此对股权激励的效果展开研究。

1.3 研究内容及方法

1.3.1 研究内容

本文阐述了股权激励的相关理论，梳理了我国股权激励的发展历程，介绍了政策现状和存在的问题，并构建实证模型，对上市公司的财务数据进行研究分析，论述股权激励与公司业绩的相关性。本文的研究内容如下：

第一章：绪论。本章主要阐明了本文的研究目的和研究意义，其次概述国内外的研究现状，对一些有代表性的研究过程及结论进行总结，作出评述，最后介绍本文的研究内容和研究方法。

第二章：股权激励的理论基础。本章首先明确了股权激励和公司业绩的定义，进而重点介绍了我国进行股权激励的两种主要方式的规定、特点及适用范围，并对股权激励的两大理论作出阐述。

第三章：我国上市公司股权激励的实施现状。本章介绍了目前指引我国股权激励发展的政策，接着对股权激励发展的三个阶段作出详细阐述，并提出我国当前实施股权激励存在的问题。

第四章：实证模型构建及应用。针对股权激励与公司业绩的关系，本文提出了二者正相关和无关的假设，紧接着选择了合适的变量和样本，构建研究模型，对样本数据进行描述性统计、相关性分析和多元线性回归分析，得出研究结论。

第五章：股权激励方案优化建议。本章依据实证研究得到的结论，对上市公司优化内部股权激励制度提出了几点建议。

1.3.2 研究方法

文献分析法：通过搜集和阅读国内外学者研究股权激励与公司业绩关系的相关文献资料，形成本文研究基础，对国内外学者的研究成果进行分析比较，为本文的写作提供思路。

定性分析法：整理归纳从国泰安数据库中收集的与股权激励相关的数据，根据需要对数据进行加工处理，结合自身理解做出分析总结。

规范与实证研究法：运用规范分析法提出研究假设，再选取相关变量，建立股权激励与公司业绩的实证模型，对样本数据进行筛选后作回归分析，验证研究假设，得出研究结论。

第二章 股权激励的理论基础

2.1 相关概念

2.1.1 股权激励的定义

中国证监会2016年施行的《上市公司股权激励管理办法》中对股权激励是这样定义的:股权激励是指上市公司以全部发行的股票为标的，给予其董事、高级管理人员及其他员工的长期性激励。股权激励给予管理人员与公司股价相关联的未来收益，从而促使管理人员为获取更高的收益而努力工作来提升公司业绩，帮助企业稳定发展。股权激励使得高管的个人利益与公司利益一致，减少管理人员做出损害公司利益的短期行为，有助于实现企业价值最大化。

2.1.2 公司业绩的定义

公司的业绩指的是一定时期内公司从事经营管理活动和其他活动取得的成果，它包括效果和效率两方面，效果是指公司目标达到的程度，效率即投入与产出之比。衡量公司业绩的指标有很多，包括经济增加值、主营业务收入、净利润等绝对指标和托宾Q值、净资产收益率、总资产收益率等相对指标^[11]。

2.2 股权激励的方式

股权激励主要有以下几种方式：股票期权、限制性股票、股票增值权、业绩股票、员工持股计划等，而我国的上市公司多数选择股票期权和限制性股票两种方式进行股权激励，本文将重点介绍这两种方式。

2.2.1 股票期权

股票期权指的是上市公司以事先约定的价格（通常为优惠价格）给予员工在一定时期内购买一定数量的股票的权利，员工获得的股票期权不得转让、抵押或用于偿还债务。企业一般把目标股价定为行权价格，激励对象为了在到期行权时能拿到更高的收益，就积极工作来提高公司业绩，使得股价超过行权价格，这样就达到了股权激励的效果。股票期权的实施依赖于完善的资本市场，要求股价能准确反映股票的内在价值，此外，还要有良好的法制环境保障在实施股票期权的每个环节都有法可依。股票期权的特点是管理者能够自主选择是否行权，一般适合于具有一定成长性、存在升值空间的公司。

2.2.2 限制性股票

限制性股票是上市公司以预先确定的价格授予员工一定数量的本公司股票，这部分股票在解除限售前不得转让、抵押担保或用于偿还债务。员工取得股票后有一个不少于一年的禁售期，禁售期结束后，如果达到此前约定的业绩目标，就可以分期解锁并自由处置这部分股票。一般来说，限制性股票的获得条件是管理者达到预先确定的的业绩目标，或者服务一定的年限，因此它对资本市场不敏感，不容易被影响。股价涨跌会直接地影响限制性股票的价值，进而影响激励对象的利益，一般适合股价市场波动不大、业绩较为稳定的公司。

2.3 股权激励理论

2.3.1 委托代理理论

委托代理理论由Berle和Means于1932年提出，具体是指：由于企业所有者可能不具备专业的管理能力来治理企业，就雇佣专业人士即经营者来管理企业，此时所有者就是委托人，经营者就是代理人，二者形成了一种“委托-代理关系”，然而因为信息不对称和利益冲突，代理人可能不以委托人利益为导向，从而产生道德风险，作出逆向选择。这时候就需要一种激励机制来解决这种问题，许多专家研究发现，股权激励可以使得管理者和所有者的利益一致，让管理者得到一定的股权成为股东，从而在管理企业时站在股东的角度考虑，更关心企业长期的发展而非短期的收益，追求企业价值的最大化。

2.3.2 人力资本理论