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会计稳健性与债权人回收率

摘要：我们研究了违约企业的会计稳健性与债权人回收率之间的关系。我们还测试了稳健性与破产决议的长度之间的联系。我们发现，违约前会计稳健性较高的公司的债权人具有显着较高的回收率，而且这种正面关系对于违约前违反契约的违约公司更为明显。我们还发现保守的公司具有更高的资产生产率，更短的破产解决率以及从破产中出现的可能性显着提高。 这些结果表明，会计稳健性保留了公司价值，导致借款人违约时债权人的回收率更高。

关键词：会计稳健性，回收率，破产解决，契约违约

1、引言

我们调查会计稳健性是否与贷款人违约借款人的回收率挂钩。研究表明，会计稳健性有利于借贷。稳健性可以通过将控制权转让给债权人来降低借贷利率，从而i）促进贷款条款的重新谈判，并在财务困境之前强制改变借款人的投资和融资做法。 ii）保留资产以增加债权人财务困境的恢复率。我们将稳健性的第一个角色称为违约风险控制，第二个角色称为恢复风险控制。我们的目标是将会计稳健性与恢复风险的关系分开。

我们从穆迪的最终回收率数据库中收集1994 - 2011年期间违约的公共公司样本。我们使用五个单独的会计稳健性衡量标准（Basu 1997; Ball and Shivakumar 2005; Beattyetal.2008; Zhang 2008）和一个综合衡量标准，基于各个衡量标准的平均五分位数。我们有五个主要发现。首先，我们发现会计稳健性与债权人回收率之间存在正相关关系。在控制债务结构，企业特征和宏观经济因素的同时，正面关系适用于公司层面的“家庭回收率”和债务水平“特定问题的建议贴现回收率”。其次，我们表明，在违约前违反债务契约的公司，这种积极关系更为强烈。 第三，保守的公司在违约前拥有更高的现金流 - 利息支出覆盖率和更高的现金流 - 总资产。这些结果表明，及时违反契约和提高资产生产率是保守借款人债权人改善收款的机制。第四，保守的公司在破产时花费的时间更少，这表明会计稳健性可以减少代理冲突并促进更快的解决方案。最后，我们发现会计稳健性与破产的可能性正相关，这意味着稳健性有助于解决财务困境，因为它可以缓解利益相关者之间的代理冲突。总的来说，我们的研究结果突出了会计稳健性在控制复苏风险中的作用。

本文进行如下。 第二节回顾了有关会计稳健性和债务合同的文献以及破产的制度细节，并提出了假设。第三节描述了我们的样本和会计稳健性的衡量标准。第四节介绍了实证结果。 第五节讨论了健壮性测试。第六节总结。

2、相关的文献，制度细节和假设发展

2.1相关文献

我们的工作涉及关于财务报告稳健性的承包作用的先前文献（Basu 1997; Watts 2003a，2003b）。稳健性被定义为识别利润与损失所需的差异可验证性（Watts 2003），导致认可的时间差异（即，预期没有利润而是所有损失）。文献认为，保守的财务报告可以减少信息不对称并促进合同。债权人的收益是公司价值的不对称函数。当公司表现不佳时，他们的全部投资可能会丢失，但是当公司表现良好时，他们的回报仅限于承诺的利息和本金支付。为了确保其索赔得到满足，债权人关注借款人净资产分配的较低部分（Townsend 1979; Watts 2003）。因此，债权人要求稳健性通过及时违反契约来预警金融恶化，并衡量公司偿还债务的能力。虽然这两个方面都可以降低债权人的复苏风险，但前者还允许贷方采取行动以最大限度地降低违约风险（例如，在Nini等人2009年之前，在财务困境之前强制改变借款人投资和融资做法）。

2.2破产的背景

财务困境可以在破产法庭内部或外部解决。1978年的“破产改革法”管辖法庭上出现的纠纷。破产解决了对公司的合同索赔。1978年的法规规定了清算（第7章）或重组（第11章）。庭外决议通常涉及债权人和股东之间的协议，以重组公司的金融债权，并通过交换要约（不良交易所）实施。美国破产法第11章节允许公司在寻求满足债权人的同时继续经营索赔。

这些研究表明，破产的直接成本相对较低。 Weiss（1990）报告说，直接成本约占公司总资产的3％，并且在破产解决中经常偏离绝对优先权。 随后的文件（例如，Capkun和Weiss，2008年，Ayotte和Morrison，2009年）证明，近年来债权人对破产的控制增加导致绝对优先权规则的违反减少，债权人的恢复率提高。

2.3发展假设

保守派报告通过采用更高的标准来确认收益而不是损失，可以更快地识别收益中的负面经济冲击。因此，它还为贷方提供了衡量公司净资产下限的指标，该资产跟踪清算价值。因此，保守的会计触发了更及时的契约违规行为（Zhang 2008; Tan 2013）。通过及时违反债务契约，债权人可以获得控制权，并可以采取行动，包括行使清算资产的选择权，在债务人违约前保留公司价值（Chava和Roberts，2009; Roberts和Sufi，2009; Nini等，2012）确实，正如Ayotte和Morrison（2009）所观察到的那样，70％的首席执行官在第11章破产申请之前的两年内被取代，这表明债权人确实对遭遇财务困境的债务人施加了控制权。因此，通过允许债权人获得财务困境公司剩余资产的决策权，非对称及时报告可以保留债权人可用的资产。这预示着会计稳健性与债权人回收率之间存在正相关关系。

此外，先前的研究记录了利益相关者之间关于公司投资和破产延期决策的重大利益冲突。如果在违约前保留更多资产，代理冲突将更低（伯南克和格特勒1989）。换句话说，由于拖延重组会破坏公司价值，初级债权人和股权持有人没有这样做的动力，希望在破产程序中从高级债权人那里获取价值。这是因为，如果初级债权人在破产前仍有足够的价值，他们将承担延迟的全部费用。这一论点再次预示了会计稳健性与破产解决期限之间的负相关关系。由于较高的破产解决速度降低了无谓成本（即向律师和会计师支付的费用）和从股东到债权人的财富转移，会计稳健性将导致更高的债权人追偿.

基于上述推理，我们的两个假设如下：

H1：会计稳健性与财务困境公司的债权人回收率正相关。

H2：会计稳健性与财务困境解决的持续时间呈负相关。

3、样本选择和措施

3.1样品选择

我们使用穆迪的最终回收率数据库（URD）识别破产公司，其中包括公司1994 - 2011年期间违约债务总额超过5000万美元的数据。当公司申请破产，错过利息时，穆迪确认违约 债务到期付款，或与其债权人订立不良交易所。对于数据库中包含的每家公司，穆迪提供违约日期，出现日期，每种金融工具的描述和总金额默认，以及每个安全性的其他详细信息。我们将该数据与Compustat和CRSP数据集合并为所需的财务和股票价格变量，并在10K和10Q文件中搜索我们的契约违规变量。因此，我们的最终样本包含了在1994年至2011年期间破产的347家公司。

3.2债权人回收率

我们研究的关键变量是债权人回收率。URD数据库提供三种恢复方法：结算方法，流动性方法和交易价格方法。 在第一项措施中，结算工具的价值是在出现或接近出现时采取的。 在第二种情况下，结算工具的价值在流动性事件发生时估计，例如工具的到期日，工具的要求或随后的违约。第三，价值是基于破产出现时或破产后违约工具的交易定价。穆迪建议使用一种方法来计算最能代表实际恢复的每个缺省值的恢复率。最常用的是结算方法。

URD数据库提供仪器特定和家庭恢复率，其中家庭恢复率计算为在解决日期分配给债权人的总价值，相对于违约日期违约总负债，并衡量加权 - 所有债权人类别的平均收入百分比.14特定工具的回收率可能对债务人之间的财富转移敏感，因此对会计稳健性的敏感性较低。例如，当债务人有足够的初级债务来吸收损失并使高级债权人完整时，高级债权人的追偿可能对资产保全不敏感。相比之下，家庭回收率包括低效清算和债务人内财富转移控制的损失，因为它衡量了所有债权人收取的百分比。因此，我们所有的实证检验都使用家族回收率，同时控制债务结构（即高级债务和债务与公司资本结构中的抵押品的比例）。我们还使用仪器特定的回收率进行测试，同时控制可能影响回收率的特定问题特征，并且结果对于该过程是稳健的。

3.3会计稳健性的措施

我们的概念构造依赖于这样一种观念，即有条件的稳健性和不对称的及时承认经济损失可以提高债务承包效率。然而，我们发现对于哪种经验测量最有效地捕捉有条件稳健性缺乏共识。因此，我们采用五种针对公司的衡量标准，并根据五项个别衡量标准的平均五分位数制定综合衡量标准。我们使用所有这些措施来对稳健性和债权人回收率之间的关系进行主要检验。为简洁起见，我们使用复合度量报告所有其他分析。所有针对公司的稳健性措施都是在违约前的财政年度结束的十年内估算的。如果在测量日期无法获得估算所需的财务信息，我们会使用前期数据。

4、实验结果

4.1描述性统计

表1提供了使用穆迪的URD确定的1994 - 2011年期间所有破产样本公司的描述性统计数据。所有债权人类别的平均（中位数）债权人回收率为53.23％（49.86％），表明样本公司的债权人在其债权上失去了实质性价值。穆迪URD的平均样本公司违约11亿美元债务总额，相当于平均债权人损失约5.14亿美元。因此，可以提高债权人回收率的因素可能具有重大的经济价值。大约68.6％的样本公司在违约前一年违反了合同约，这远远高于张（2008）报告的30％，对于经历大的负面冲击（月库存收益率低于-30％）的公司违反契约的平均率。这一证据与金融健康急剧下降促使处于危难中的公司违反契约的观点一致。平均而言，71.2％的样本公司破产，样本公司需要大约315天（11个月）来解决财务困境。该决议期比以前的文件要短，这表明从破产申请日到出现日的平均时间大约是两到三年。这与2005年法案之后的较短解决期一致，旨在加速破产。只有29.7％的样本公司有足够的经营现金流来支付破产前的年度利息费用（即利息覆盖率gt; 1）。

此外，样本公司在申请破产前表现出较高的杠杆率。平均（中位数）公司的债务总额约占公司违约前季度总资产的93％（76％），加强了覆盖率所表明的流动性限制。样本公司在违约前发生亏损，平均（中位数）资产收益率为-0.131（-0.044）。大约42.9％的样本公司与净资产比率契约有债务合同，76.9％的公司持有可赎回债务，14.4％的公司在其资本结构中有偿债基金债务。企业的Herfindahl银行债务集中度平均值为0.587（0.541），表明债务集中在少数几家银行违约。最后，银行债务，担保债务和高级债务分别占破产申请总债务的40.5％，47.6％和51.3％。

4.2测试结果假设一（H1）

我们假设会计稳健性与上半年违约公司的债权人回收率正相关。为了验证这一假设，我们采用Heckman两阶段程序来减轻样本选择偏差。这是因为进入URD数据库的公司可能与其他陷入财务困境的公司系统地不同。第一阶段估算将这些公司与URD数据库中确定的样本公司联系起来，并估算以下模型：

因变量破产，是一个指示等于1的公司来自URD，否则为0。所有其他解释变量在附录C中定义。我们通过先前的研究推动包含解释变量，这表明贷方协调会影响财务困境是否可以通过破产申请或庭外解决。特别是，我们包括代表债务结构的变量，例如公司是否可以赎回未偿债务，债务与偿债基金，银行股份，担保债务和高级债务的比例，以及债务到期。来自模型估计的一致对的百分比为92.9％，不一致对的百分比为6.9％，这表明解释变量预测公司是否合理地在穆迪的URD中进入违约。由于我们样本的选择偏差问题，我们对所有经验测试应用Heckman两阶段程序。

其中恢复是因变量，即家庭恢复率。附录B提供了包含这些控制变量的动机，包括公司特征，债务结构和宏观经济变量。我们还在模型中包括Fama-French五个行业和年度固定效应，并且按年度包括集群标准误差。

4.3补充分析

4.3.1检验债务契约违约效果的结果

为了理解将会计稳健性与高级债权人收集联系起来的制度机制，我们研究了稳健性与债权人追偿率之间的正相关关系是否随着违约行为的发生率而变化。 如果会计稳健性加速违反契约违约和契约违反将控制权从股东转移给债权人，我们预计会计稳健性与债权人追偿率的关联对于违约前违反融资契约的公司会更强。

我们通过搜索和阅读公司的10-K表格，10-Q表格和8-K表格的公开披露，在默认日期之前的五年内使用晨星公司的10个月手工收集我们的违约公司样本的债务契约数据 -K Wizard.22继Nini等人之后。如果公司的披露明确表明其违反了财务契约，修改或修改了信用协议以确保遵守契约，或者在此期间获得了违约契约的豁免，我们认定公司违反了契约。 现有数据不允许我们确定违反的准确契约，因为它很少在SEC文件或新闻稿中披露。 因此，我们假设违约前的所有契约违规都涉及至少一个财务契约。

4.4测试假设二的结果（H2）

为了检验假设二，假设会计稳健性与破产持续时间之间的关系为负，我们估计以下危险模型：表6报告了估计模型（3）的结果。第1列包括所有样本公司，而第2列不包括通过收购或清算存在的公司观察，因为在这些情况下更快的解决方案可能不会反映低代理冲突.27所有稳健性的系数在1％时是积极的且具有统计显着性两栏中的水平，这符合我们的预期，即保守的财务报告可以减轻利益相关者之间的代理冲突，从而促进重组计划的协议。评估第1列的结果，默认情况下尚未达到解决方案的保守债务人在随后的时间间隔内解决破产的可能性提高1.42％，相比之下，对于每个五分位差异稳健性者，保守债务人不那么保守。我们还发现，盈利能力更强，市场价值更高的公司往往更快出现，而拥有更多银行债务或获得债务持有融资的公司往往需要更长的时间。

5、进一步讨论

我们的结果表明，会计稳健性有利于贷方。保守的财务报告可能使债权人能够迫使健康公司破产以实现更高的复苏。我们通过绘制URD圆来说明图1中

资料编号：[4409]