摘 要

我国资本市场起步晚，发展缓慢，不管从市场化程度、监管体系还是法律完善程度，与国外相比有较大差异，导致我国上市公司股利分派政策难以用现代主流理论来解释。长期以来我国上市公司不发放现金股利现象十分普遍，尽管证监会要求把支付现金股利作为再融资的前提，但股东忽视企业发展，肆意操纵股利政策以满足自身利益的情况依然存在，因而是什么因素影响上市公司股利政策偏好，同时这种偏好对企业产生什么影响值得进一步探究。

因此本文着重从以下两个方面来研究：一是影响上市公司股利分派偏好的因素，二是从企业价值的角度分析这种偏好对企业发展的影响。首先通过文献研究，归纳分析关于上市公司股利分派偏好的影响因素及对企业发展影响的研究，发现尚未得出一致性结论。其次从股利理论出发，结合我国股利分派现状，提出影响我国上市公司股利分派偏好的因素，主要有宏观经济环境、公司财务绩效，公司治理和行业特征等因素，并结合企业价值等相关理论，从代理成本和股利信号角度分析我国上市公司股利分派偏好对企业价值的影响，为后续实证研究奠定基础。然后选取我国沪深A股2012-2014年上市公司为样本，收集衡量公司财务绩效、公司治理、企业价值的指标数据，运用Eviews6.0，分别建立多元线性回归模型进行计量研究。

在关于上市公司股利分派偏好的影响因素实证研究中分别以每股税后现金股利和每股股票股利为解释变量，研究发现获利能力、公司规模、偿债能力、成长能力和管理层薪酬是影响我国上市公司股利分派偏好主要因素。在关于上市公司股利分派偏好对企业价值影响实证研究中选取Tobin’q为解释变量，发现上市公司越偏好发放现金股利，企业价值越大。最后在上述理论和实证研究的基础上，对政府和企业自身提出相关建议，为企业正确制定股利政策提供参考，并提出本文研究局限性。

本文研究的创新点在于选取较为全面的衡量因素，从宏观、中观和微观三个方面进行深入探究对股利分派偏好的影响，如宏观经济环境、公司财务绩效和公司治理等因素，发现管理层薪酬与股利分派偏好显著相关，并基于企业价值视角探究这种偏好对企业发展的影响。

关键词：上市公司；股利分派偏好；企业价值；多元线性回归

Abstract

China's capital market started late and developed slowly.Regardless of the degree of market,the perfection of the regulatory system or law degree, compared with foreign countries have a greater difference, capital market does not satisfy the theoretical study of foreign dividends premises and assumptions, resulting in the fact that dividend policies of listed companies is difficult to explain by modern mainstream theory. For a long time the phenomenon of cash dividends nonpayment or low dividend payout level in China's listed companies is widespread. Although the China Securities Regulatory Commission continue to promulgate regulations to pay cash dividends as a prerequisite for refinancing of listed companies since 2000, shareholders wantonly manipulated dividend policy in order to meet their own interests, ignoring the development of enterprises, fueling market speculation atmosphere. So what factors affect dividend policy choice, and how this choice impact on enterprise development are worthy of further study.

This article focuses on the following aspects to explore: Firstly, factors affect the preference of listed companies' dividend policies; Secondly, these dividends preference influence the development of enterprises. Through literature review study, we summarized and analyzed the factors on dividend policy choice of listed companies and enterprise development impact.The paper finds that domestic and international studies have not yet reached the same conclusion.Secondly,from dividend and dividend situation, the paper proposes the factors which impact the preference of listed companies’ dividend, mainly including the macroeconomic environment, the company's financial performance, corporate governance and industry characteristics and other factors, to lay the foundation for future empirical research. Then the paper selects the Shanghai and Shenzhen A-share 2012--2014 listed companies as samples, collected the company's financial performance, corporate governance, business value metrics and other data, using Eviews6.0,respectively multiple linear regression model to do the measurement research.

In the empirical study on factors that influence preference dividends of listed companies, the paper respectively use after-tax cash dividend and stock dividend per share as variables.

Study findings suggest that profitability, company size, liquidity, growth ability and management compensation is the main factors which impact the preference of China's listed companies dividend. In the empirical study on how dividends of listed companies effect enterprise value, the paper selects Tobin'q as explanatory variable. The paper finds that the listed companies much more prefer cash dividends, the greater enterprise value is. Finally, on the basis of the above theoretical and empirical research, the paper make recommendations to the government and enterprises, providing a reference for formulating proper corporate dividend policy and also proposes the limitations of this study.

The innovation of this study is to select more comprehensive factors that explore the impact of dividends preference, and finds that executive compensation and dividends preferences significantly correlated, exploring the impact of this preference for enterprise development on enterprise value perspective.

Key Words：Listed company；The preference of dividends；Enterprise value；Multiple linear regression

目 录

第1章 绪论 1

1.1 研究目的与意义 1

1.2 国内外研究现状 1

1.3 研究内容及方法 4

第2章 上市公司股利分派偏好及对企业价值影响理论基础 6

2.1 股利政策相关理论 6

2.2 企业价值评估相关理论 8

第3章 我国上市公司股利分派现状 10

3.1 现金分红的公司数量逐渐增加且变化趋势呈阶段性 10

3.2 不发放股利现象有所改变但数量仍未减少 12

3.3 股利发放形式多样化且转增股本形式增加 13

3.4 公司股利分派缺乏连续性且股利政策多变 13

3.5 总体股利支付率不高但存在公司异常高派现 14

第4章 上市公司股利分派偏好及对企业价值的影响机理 16

4.1我国上市公司股利分派偏好的影响因素 16

4.2我国上市公司股利分派偏好对企业价值的影响 21

第5章 实证分析 24

5.1 研究假设 24

5.2 变量定义 25

5.3 模型选择和构建 27

5.4 样本选取和数据来源 28

5.5 实证结果与分析 28

第6章 研究结论与建议 37

6.1 研究结论 37

6.2 对政府和企业的建议 38

6.3 研究局限性 39

参考文献 41

致谢 43

第1章 绪论

1.1 研究目的与意义

股利分配是现代公司经营管理活动的主要内容，对上市公司日常经营和未来发展意义重大。自1956年Lintner提出公司股利分配理论模型以来，股利政策成为国内外学者研究的热点，但其研究结果却莫衷一是，各执一词。

由于我国资本市场起步晚，发展缓慢，中国特色浓厚，不管从市场化程度、监管体系与法律完善程度来看与国外仍存在较大差距，很难用现代股利政策理论来解释。从总体上来看我国上市公司不进行现金分红现象普遍，与发达国家相比，股利支付水平较低。虽然自2000年以来中国证监会不断颁布相关规定将上市公司发放现金股利作为再融资条件，以保护投资者利益，但是上市公司股利政策制定依然存在很大的问题：股东肆意操纵股利政策，套现企图明显，维护自身利益，对企业发展产生严重影响；盲目跟随市场选择，市场投机行为盛行；管理者疏于对股利分配管理等。故是什么因素影响上市公司制定股利政策，而其选择偏好意愿对企业发展产生什么样的影响。

因此本文旨在寻找影响我国上市公司股利分派偏好的主要因素与探究这种股利分派偏好对企业价值的影响，以便更好解释我国上市公司股利政策如何选择问题，规范上市公司股利分派行为。

本文从上市公司股利分派偏好着手，选取符合条件的中国上市公司数据，根据公司财务绩效、公司治理等方面因素建立假设、定义变量和构建模型，分析上市公司股利分派偏好，并探究这种偏好对企业价值产生什么影响。