1. 研究目的与意义、国内外研究现状分析

1.1、研究目的与意义

创业板市场(Growth Enterprise Market) 是指专门协助高成长的新兴创新公司,特别是高科技公司筹资并进行资本运作的市场，有的也称为二板市场、增长型股票市场等，是多层次资本市场的重要组成部分。2009年10月 30日，中国的创业板市场正式上市。截止到2017年3月29日，中国创业板市场共有616家上市公司，这些上市公司的总市值达到了54,839.45亿元，特别指出，其平均市盈率为66.75倍，远高于深市主板和中小企业板。我国的创业板市场发展良好，有效地起到了融通资金和配置资源的作用，但也出现了许多让人困惑、违背有效市场假说理论的现象，例如新股的高抑价。

IPO，即首次公开募股，是指企业为了筹集用于发展的资金，通过证券交易所第一次向公众出售企业股票。抑价指由于新股上市第一天的收盘价格远高于发行价格，以至于导致产生很大的价格差额的现象，即存在“超额收益率”的现象。新股的发行出现抑价现象，这在发达国家和发展中国家的证券市场上都是普遍存在的问题，一般而言，平均水平不高于20%。而在我国创业板市场，抑价现象更加严重。

因此，本文对我国创业板市场的抑价问题进行研究。一方面这有利于我国创业板市场制度的不断完善，另一方面也为了保护我国广大中小投资者的切身利益。

1.2、国内外研究现状分析

新股的IPO抑价问题由美国的证券交易委员会于1963年首次提出，SEC发布了一份有关证券市场的分析报告，报告认为新股IPO的初始收益率为正。

Rock(1986)创立了“赢者旳沮咒”理论来解释抑价问题，不同投资者间的不对称信息导致了股票发行价格的低估。他把市场上的投资者分为知情投资者和非知情投资者两类。知情投资者相对于非知情投资者而言无论是对市场信息还是对公司信息都更加清楚，公司股票被低估还是高估，因而只愿意认购价值被低估了的公司的股票。只有非知情者愿意购买那些价值被高估的股票。因此，那些处于信息劣势的购买者能够成功认购到很大数量的股票并非就是好事，这将会降低他们认购的意愿。因为他们之所以能够认购到这些股票是由于具有信息优势者不愿意购买这些股票。不过，毕竟知情者只是少数仅靠他们认购的数量是远远不能满足新股发行需求的，他们不能够吸收完公司发行的全部新股。为了使非知情者也有认购的意愿，也参与到公司股票的发行中来，必须给予非知情者一些补偿。而采用较低的价格发行新股，正是一种吸引非知情者参与进来的手段和策略。

“信号传递理论”是由F.Allen和G.R.Faulhaber（1989）等人提出的。他们认为与投资者相比发行公司对自身情况的了解显然具有天然的信息优势。而作为局外人的投资者，对其信息的知晓程度是有限的，对公司确切的价值是多少是难以判断和把握的。正因为如此，理性的投资者会害怕出现逆向选择问题。而在这里逆向选择指的是指理性的投资者只想以平均价格来向发行者发出购买报价。由此造成的结果是优质企业的股票价格被人为地估低了，然而劣质企业反而获得了较高的估价。最终，在资本市场上愿意按平均价格发售股票的就只剩劣质企业。优质企业为了同劣质企业相区别，必须向投资者传递自身品质好的信号，而以较低的价格来发行股票，以此来逐出劣质企业就是其中的一种信号。因为发行公司公开上市一段时间后，投资者可以得知公司到底是优质企业还是劣势企业。因此，虽然优质企业时在发行上会遭受损失，但这些优质企业可以在以后的增发股票中提高发行价格来弥补自己在第一次发行时所遭受的利益损失，而劣质企业却无法做到。从这个角度来说，抑价其实是优质企业给人们传递的一个质量信号。

许多高抑价现象无法用前人的理论来解释，所以很多学者开始尝试从行为和心理等方面来研究市场参与者的投资行为。“从众效应假说”理论是由Welch(1992)提出来的。他对投资者行为和心理的分析是基于行为金融学理论展开的，以此来求解抑价的原因。他认为投资者购买公司新发行股票的行为是一个“动态”的过程。新股最先的认购情况会直接对后来的投资者行为产生影响。即投资者在做出购买决定时，会受身边其他投资者的购买行为的干扰。一般来说前面投资者的选择会对以后的投资者产生相同的影响，在初始投资者积极认购的情况下，即使之后的投资者对新股的信息不是太了解，其也会因为受初始投资者的影响而表现为积极认购的倾向，反之则与此相反。所以在新股发行时，无论是承销商还发行公司为了新股热销均有动力通过降低价格来吸引住初始认购者，然后通过初始投资者的认购积极性来带动其他投资者积极参与认购。