摘 要

互联网金融的发展，同时带动互联网消费金融以及资产证券化在我国占据不小的市场。我国为消费金融资产证券化出台法律法规将其合法化，以及出台鼓励性政策吸引更多消费者参与扩大市场。随着消费金融资产证券化迅猛的发展，很多问题都在发展中暴露出来。本文先对我国消费金融和资产证券化的现状进行了分析，再从消费金融资产证券化产品的结构进行分析，发现监管体系存在缺陷、相关法律法规存在漏洞过多、征信体系评估体过于单一等问题和漏洞，提出相应的具有针对性的对策。之后，对在行业中发展较为良好的京东白条、蚂蚁花呗大多资产证券化产品所产生的问题进行具体个例分析。最后，再结合现状提出资产证券化的发展方向与建议，如完善消费金融体系、健全风险管理机制等。

关键词：互联网消费金融；资产证券化；电商平台；基础资产；京东白条

Abstract

The development of Internet finance has also led to the consumption of Internet consumer finance and asset securitization in China. China has legalized the laws and regulations for consumer financial assets securitization, and introduced encouraging policies to attract more consumers to participate in the expansion of the market. With the rapid development of consumer financial asset securitization, many problems have been exposed in development. This paper first analyzes the current situation of China's consumer finance and asset securitization, and then analyzes the structure of consumer financial asset securitization products, and finds that the regulatory system is flawed, there are too many loopholes in relevant laws and regulations, and the evaluation system and credit information system is too single and with problems and vulnerabilities.To solve these problems,by putting forward corresponding targeted countermeasures. Afterwards, a detailed case analysis was carried out on the problems arising from the majority of asset securitization products of Jingdong Bait and Ants, which are well developed in the industry. Finally, combined with the status quo, the development direction and suggestions of asset securitization are proposed, such as improving the consumer financial system and improving the risk management mechanism.

Keywords: Internet consumer finance; asset securitization; e-commerce platform; basic assets; Jingdong white strip

目录

1绪论 1

1.1选题背景 1

1.2研究方法与研究思路 1

1.3国内外研究动态 1

2互联网消费金融发展现状 2

2.1巨大的消费金融市场 3

2.2消费金融体系不断发展与壮大 3

2.3消费金融服务机构多元化 3

2.4消费场景与消费金融发展相符 3

2.5政策支持 3

3资产证券化发展现状及原因 5

3.1现状 5

3.2发展原因 5

3.2.1有互联网作为消费场景 6

3.2.2准入门槛低，限制条件少 6

3.2.3融资成本低 6

3.2.4采用循环购买的交易结构 6

4资产证券化产品及其存在问题 7

4.1结构分析 7

4.1.1基础资产 7

4.1.2交易结构 8

4.1.3特殊目的载体SPV 8

4.1.4信用 9

4.1.5信息披露 10

4.1.6国家政策 11

4.2个例分析 12

4.2.1京东白条 12

4.2.1.1注册 13

4.2.1.2审核 13

4.2.1.3制度 13

4.2.2蚂蚁花呗 14

5结论 15

5.1完善消费金融体系，深化资产证券化。 15

5.2健全法律法规，保证政策支持。 15

5.3加快征信体系的建设 16

5.4完善监管体系，加强监管力度。 16

5.5健全风险管理机制 16

参考文献 18

致谢 19

1绪论

1.1选题背景

近年来，互联网消费金融随着互联网发展迅速在互联网金融体系之中占据一席之地，相应衍生出的资产证券化也在迅猛发展。但在高速发展的背后，同时也有着问题在滋生。2015年，我国正式为消费金融的建设出台政策，从法律法规、监管机制、国家批准经营牌照以及营造适应发展环境各方面为消费金融铺路，使其在我国合法化，出台鼓励性政策为消费金融吸引更多的参与主体，扩展市场。许多公司开始将互联网与消费金融进行有机结合成为许多企业当前的企业目标。消费金融资产证券化在我国尚处于新生阶段，各方面均显较为稚嫩，而且正处于不断发展之中，市场尚未完全开发。但是资产证券化凭借其自身的优势在我国逐渐获得一部分市场，处于百花齐放的市场形势之中。2017年，为保障消费金融市场能够健康地发展，我国政府开始对整个行业进行整顿，完善立法，监管体系等法律法规，使得整个行业在较完善的法律体系下变得更加有序、发展更具多样化，刺激经济的发展。

1.2研究方法与研究思路

本文以我国消费金融及资产证券化的发展现状以及发展如此之快的原因，引出消费金融资产证券化从基础资产、交易结构等偏微观方面的特点以及其存在问题、风险入手，分析资产证券化在我国发展的这段时间中出现的问题，并提出问题的解决办法。之后在对个例京东白条、蚂蚁花呗分析，综合其企业自身的特点，再结合国内发展的现状提出相应的对策。最后再由宏观角度出发，指出我国的消费金融以及资产证券化应该何去何从。本文通过对我国消费金融发展现状、我国推行政策、历年来的数据、各大消费金融资产证券化产品等方面进行分析，结合国外成功经验进行对比分析，我国在借鉴的同时也应结合我国国情进行改善。

1.3国内外研究动态

消费金融顾名思义，是从消费者这一角度衍生而出的金融模式。Merton曾经提出的以基本的金融功能来对金融环境进行概述，结合美国消费金融影响进行分析。Matt对消费金融再定义，Olney提出消费金融对宏观经济存在影响，消费信贷帮助美国度过了经济大萧条的难关。Shin提出，作为一种全新的融资手段，资产证券化增加了企业融资的手段，融资的杠杆率也随之发生变化，一旦出现危机，会直接影响到金融市场的稳定性。王璐认为消费金融的发展能够起到社会供需平衡、提高消费者消费能力的作用。商立莹借助对德邦花呗的剖析，上升到解析整个行业的问题所在。王倩倩认为信用消费存在上限，为防止信用过度消费对金融市场造成巨大影响，应鼓励在消费金融创新的同时防范金融风险。Gustavo认为资产证券化的风险管理控制这一块常常被忽视，反而应该受到大众的重视。何佳艳认为互联网与资产证券化相结合可以解决很多问题，例如，各项信息不对称、效率低下等问题。何奇蔓的研究表明我国在对SPV的定义尚且比较模糊，政府应该迅速为其定义，减少消费金融法律的灰色地带。尚光辉对资产证券化法律的漏洞问题进行了阐述并在制定方面提出建设性意见。

2互联网消费金融发展现状

互联网消费金融于2013年在我国正式进入人们的视线，这一年中，互联网金融市场渐渐兴起，随之带动一系列衍生产品市场的活跃。反之，衍生产品市场的拓展帮助了互联网金融体系的完善，更为多元。

2015年，消费金融开始得到我国政府的关注，相关部门颁布互联网金融的法律，并开始对互联网金融公司进行官方认证，办理营业执照。同时相应监管部门成立，监管机制随时间不断完善，法律也在不断地更新、更具针对性。国家当然也颁布相应的政策支持，营造出了一个适合消费金融发展的良好环境，有助于其更加迅速的发展。但在处于一种井喷式发展的消费金融面临着良莠不齐的发展状况，许多消费金融公司并没有获得国家牌照但依旧在发行资产证券化产品，针对这一状况，我国开始停止国家牌照的发放与互联网金融公司的认证，进入整顿阶段。

直至2017年，我国对互联网金融这一行业重新推出了一套对现状更具针对性的规定，将许多政策模糊点落实，使消费金融的发展重新走向正轨。许多小型互联网金融公司面临破产，整个市场也受到了巨大冲击，经济效益受损，但在风控方面却做到了长足进步，行业运行不同于之前那般混乱，促进了行业间的整合。^[1]

2.1巨大的消费金融市场

消费金融是一种以消费者为主的金融模式，我国人口基数大，意味着消费者群体众多，这种模式与我国形势完美契合。随着人们消费水平的日益提升，市场规模也在逐渐扩展。近年来，我国消费贷款的占比大约为30%，这个比例还在不断地放大。据2016年年末统计，我国消费信贷规模达到25万亿元，同比增长32%，增长比例创历史新高。

2.2消费金融体系不断发展与壮大

在发现互联网金融这一块大蛋糕后，诸多企业涌入消费金融市场。再者，传统消费金融公司通过转型的方式与时代完成接轨。与此同时，为满足消费者需求，更多具有针对需求的消费金融产品被设计推出。消费信贷体系也处于不断的完善之中，而电商平台所推出的消费信贷在互联网消费信贷市场中占据大量份额。

2.3消费金融服务机构多元化

自消费金融互联网化后，消费金融服务机构便从单一的商业银行转变为多元的消费金融公司、电商平台、小额贷款公司等机构并存的模式，其运作模式与商业银行大致相似，不同的是，消费金融公司审批流程更为简捷，到款速度更快，准入门槛更低，这些条件致使消费金融公司的影响力通过金融产品的推出还在不断扩大，甚至超过商业银行，逐渐有成为主导地位的趋势。

2.4消费场景与消费金融发展相符

消费场景大体可分为线下、线上两种场景，线下曾为我国主要的消费场景，随着电商平台的崛起，线上场景的比例出现骤增，线上场景以电商为主，且出现频率变高。电商平台有着完美嵌合互联网消费金融的消费场景，这样顺应电商营销模式，使得通过线上渠道消费的金额逐渐追上线下渠道。

2.5政策支持

2015年，我国开始对新兴的消费金融予以高度重视，并且不断地通过出台鼓励性政策进行支持。国务院常务会宣布开放市场准入，代表着国家正式宣布对消费金融的认可，消费金融的试点范围扩展至全国，使得消费金融参与主体出现激增。之后的每一年，政府不断针对消费金融地发展与其中出现地问题而颁布新的政策。有了官方支持地消费金融，不再被局限，而是借机做到市场大小、交易规模等各方面迅猛发展。^[2]

3资产证券化发展现状及原因

3.1现状

证监会与银监会在2014年颁布了资产证券化备案制的改革方案，自此之后，资产证券化步入正轨，其类型的产品也相继被推出，储架发行制度在我国获得批准后，发行规模呈爆发式的增长。资产证券化大致分为信贷ABS、企业ABS以及资产支持票据ABN（非金融企业发行，在银行间债券市场发行），还有保险ABS（出现次数极少）

据2018年数据统计，在市场份额方面，信贷ABS与企业ABS各占半壁江山，只有极小部分市场为ABN所占有，其中信贷abs较上一年增幅达到78%，企业ABS同比增长9%。从发行数量来看，企业ABS占比74%，其次是信贷ABS与ABN，同比增长15%、17%和95%。由以上可以看出，信贷与企业ABS的市场开发几近完成，信贷ABS的发展进入瓶颈，信贷ABS其中包括小额贷款ABS、应收账款ABS等，凭借庞大的人口基数作为支持得以保持一个持续增长的态势，后劲出现不足。企业ABS的发行金额在2017年超过信贷ABS后，且增速始终保持增长，但也将在不久的未来进入瓶颈阶段。相较于ABS，ABN还未被彻底开发，但从其同比增幅可以看出，众多非金融企业已经开始引起重视，从ABN市场份额来看，共发行537.7亿元，同比增长高达63%。说明ABN逐渐进入一个迅猛的发展时期。^[3]

就信贷ABS而言，居民住房抵押贷款支持证券RMBS（Residential Mortgage-Backed Securitization）目前发行规模最大，其次则是企业贷款。在发行数量上RMBS有所增长，企业贷款由于2018年《商业银行大额风险暴露管理办法》的颁布发行数量出现下降。^[4]

企业ABS市场中，名列前茅的依旧是应收账款和小额贷款，应收账款由电商平台凭借自身庞大的使用群体，旗下的ABS占据绝大部分的市场，小额贷款依靠审批速度快、审核门槛低这两个优点使小额贷款公司获得巨大收益。

3.2发展原因

随着互联网金融体系的发展，派生出消费金融后，使得资产证券化在我国出现并实现迅猛的发展，那么资产证券化为何会在我国崛起如此之快呢？大致分为以下几点：

3.2.1有互联网作为消费场景

消费金融资产证券化之所以能够快速的扩展市场与互联网金融有着密不可分的关系，恰恰是电商平台的营销模式与资产证券化相互契合创造了这一条件，资产证券化对于其交易结构起到了延伸的作用，使得消费者可通过赊销、分期付款等手段达到消费的目的，同时也起到刺激消费的作用。

3.2.2准入门槛低，限制条件少

资产证券化的产品相较于商业银行等金融机构推出的贷款产品准入条件更少、标准更低，吸引了许多无法达到银行贷款标准的消费者。同时资产证券化还无抵押、无担保贷款等附加项，使其对资金短缺、有限的消费者产生更大的吸引力。消费者凭借自身的信用获取一定的额度，具体情况视借款人信用状况而定。

3.2.3融资成本低

传统消费金融公司的资金主要来源于商业银行信贷、P2P融资资金以及股东提供的原始资金，但这些融资方式不仅获取成本高、所需达到的条件也是不少。对于本身公司规模小的互联网消费金融公司，资产证券化是一个较好的出路，不仅融资成本更低，依托公司的信用状况获取成本，在投资得到回报后，融资可获得的资金更多且成本更低，形成良性循环。

3.2.4采用循环购买的交易结构

由于资产证券化的产品期限大多为中短期，发行期通常在三到五年，融资期限灵活导致还款产品期限与原始资产期限不匹配，出现资金断链的情况，循环购买则有效地解决这类问题，循环购买是一种较为特殊的交易结构，将资金池动态化，换言之，就是将回池的基础资产进行再购买，保证无闲置资金，极大地提高资金周转率。

4资产证券化产品及其存在问题

4.1结构分析

4.1.1基础资产

最初，我国资产证券化产品大都采用静态资金池的方式，静态资金池对基础资产的种类产生了极大的限制，这使得资产证券化发展遭受制约。自电商平台在我国兴起后，资金池模式由静态转为动态，动态资金池使基础资产的分散度更高、批次增多、种类变多，极大提高了资金周转率。京东白条则采用的是动态资金池，京东白条基础资产的来源是京东电商平台对消费者的应收账款，京东白条推出的目的是将消费者的消费能力进一步开发，通过京东审核后，获得一定的信用额度，京东代付消费者款项，自此京东成为消费者的债务人。还款方式分为两种，一种是30日内免息延期支付；另一种是有息分期付款。^[5]

存在问题：当SPV管理人在对资产支持证券进行设计的时候，应设想基础资产对经济运行状况所带来的影响。倘若经济萧条，借款人的偿还能力可能会变化，导致逾期、还款金额不足等情况的出现，使得专项计划受到影响。另一个则是提前还款的风险，如果资产支持证券专项计划采用的是循环交易结构，借款人可以提前对债务进行偿还，在某种意义上这样会增加资金规模，可以再投资增加收益。但提前还款也意味着专项计划的预期利息将减少，导致基础资产总额出现缩水，进而影响证券持有人的收益。同时还存在资金混同的风险，例如京东白条，同时拥有原始权益人与资产服务机构两个角色，会导致SPV基础资产产生的现金流和资产服务机构所管理的资产出现混同，有关法律表明，当资产服务机构出现破产危机时，或者遭遇第三人诉讼，其管理下的基础资产之所有权不清晰，因此被归为服务机构的资产而被执行的风险。^[6]

对策：为应对经济出现波动的情况。在证券设计之初就应将经济波动等不确定因素纳入考量，如果资金池循环出现资金衔接不上的问题，那么产品的投资和还款期限需要有一定的同步，保持资金循环。另外，根据借款人情况对其进行评级，制定不同的还款方式，同时设置信用触发机制，若循环购买时相关数值出现超标，应启动加速清偿机制。在筛选入池的基础资产时，应注意保持高质量的水准。资金池的组成应该更加多元，由多个部分组成的基础资产有利于风险的分散。面对混同风险，最简单的是可以使用多个账户对资金类别进行区分，再者是将资金回流步骤中都添加资产服务机构的账户，之后再将资金转入专项计划的账户。

4.1.2交易结构

交易结构分为单一交易结构和循环交易结构，会因企业发起方式的不同而选择不同的交易结构，大多企业采用循环交易结构（指特殊目的机构除了初次向原始权益人购买基础资产,此后在发行期中可多次进行购买基础资产再发行资产支持证券的证券化交易结构）。例如，京东白条采用循环交易结构，首批募集资金为8亿元，京东白条ABS资产支持证券专项计划采用分层结构按现金流偿付顺序分为优先级、次优级以及次级三个等级。从募集资金的规模来看，优先级、次优级以及次级资产支持证券的占比分别为75%、13%和12%。每个级别证券的偿还风险依次递减。^[7]