摘 要

伴随市场经济的发展，越来越多的企业为增强自身竞争力而实行资产重组，资产重组成为企业组织调整的重要方式之一。本文以我国最大的酒店和餐饮行业上市公司——锦江股份资产重组的案例为对象，将理论与实际相结合，主要介绍了其基本情况、重组的动机与方式，通过分析企业在资产重组前后市场上的表现，分析了资产重组前后的绩效变化，得出以下结论：在短期内，锦江股份资产重组的绩效为负；而从长远角度看来，绩效为正，市场投资者对本次重组持较乐观态度。

目前国内外研究资产重组绩效的方法主要有两种，事件研究法和财务指标法。在比较了这两种方法的前提下，本文选择了事件研究法来具体地研究与分析锦江股份资产重组前后股票收益率的波动，并通过绩效分析发现该公司资产重组的积极影响以及存在的问题，从而给公司提出改善建议，帮助其提高市场竞争优势。同时，力图将锦江股份作为标本，对企业资产重组的绩效探析常见不足，为酒店行业的其他企业实施资产重组提供一个方向。

关键词：事件研究法；资产重组；并购重组；绩效分析

Abstract

With the development of market economy, more and more enterprises are implementing asset restructuring to enhance their competitiveness. And asset restructuring has become one of the important ways of enterprises’ organization adjustment. The paper takes the asset restructuring of Jin Jiang shares, the largest listed hotel and catering company in China as object. Combining theory with practice, the paper mainly introduces the Jin Jiang shares’ basic situation, the motivation and ways of asset restructuring. By analyzing the transformation on the business and the performance on the market and using event study method to analyze the performance change before and after the assets reorganization, the paper draws the following conclusions: the short-term performance of asset restructuring of Jin Jiang shares is negative, while the long-term performance is positive, and market investors are optimistic about the reorganization.

At present, there are two main methods to study the performance of asset restructuring at home and abroad, event study and financial index method. Based on the comprehensive comparison of the two methods, this paper choses the event study to describes and analyzes the volatility of stock returns in detail before and after the asset restructuring of Jin Jiang shares. Through the performance analysis, the positive impact and existing problems of the company's asset restructuring are found, so as to give the company better suggestions and help them to improve the competitive advantage in the market. At the same time, this paper tries to take Jin Jiang shares as a sample to analyze the common deficiencies in the performance of enterprises asset restructuring, so as to provide a direction for other enterprises in the hotel industry when implementing asset restructuring.

Key words: Event study; Asset restructuring; Mergers and acquisitions; Performance analysis

目 录

第1章 绪论 1

1.1 研究背景和意义 1

1.1.1 研究背景 1

1.1.2 研究意义 1

1.2 国内外研究现状 2

1.2.1 国外文献综述 2

1.2.2 国内文献综述 2

1.2.3 文献述评 3

1.3 研究内容与方法 3

1.3.1 研究内容 3

1.3.2 研究方法 5

第2章 资产重组绩效理论概述 6

2.1 资产重组及绩效的概念 6

2.1.1 资产重组 6

2.1.2 资产重组的绩效 7

2.2 资产重组绩效的分析方法 7

2.2.1 事件研究法 7

2.2.2 财务指标法 7

2.3 资产重组绩效的相关理论 8

2.3.1 规模效应理论 8

2.3.2 公司控制权理论 8

2.3.3 信息假说理论 8

2.3.4 协同效应理论 9

第3章 锦江股份资产重组案例介绍 10

3.1 锦江股份基本情况介绍 10

3.2 锦江股份资产重组的方案 10

3.3 企业资产重组的动因 11

3.3.1 抓住欧洲旅游及酒店市场机会 11

3.3.2 锦江股份国际化战略的发展需要 12

3.3.3 完善酒店品牌系列 12

3.3.4 引进国外先进管理经验 12

3.3.5 提升现有业务规模和市场占有率 12

第4章 基于事件研究法分析重组绩效 13

4.1 事件研究法概述 13

4.2 研究方案设计 13

4.2.1 基于CAR的短期事件研究法 13

4.2.2 基于BHAR的长期事件研究法 16

4.3 绩效评价 17

4.3.1 短期绩效评价 17

4.3.2 长期绩效评价 17

第5章 锦江股份资产重组的问题与启示 19

5.1 锦江股份资产重组存在的问题 19

5.1.1 信息泄漏问题 19

5.1.2 资源整合问题 19

5.1.3 偿债风险问题 19

5.2 对其他企业资产重组的启示 19

5.2.1 企业资产重组时应规范信息披露问题 19

5.2.2 企业资产重组时应注重提升整合成效 20

5.2.3 企业资产重组时应注重融资方式及风险 20

5.2.4 企业资产重组时应注重同业竞争问题的产生 20

第6章 结论与展望 21

6.1 研究结论 21

6.2 研究展望 21

参考文献 22

致谢 23

第1章 绪论

1.1研究背景和意义

1.1.1研究背景

近些年来，随着旅游业的快速发展，我国的酒店行业日渐成熟，行业的竞争也变得日趋激烈。对于上市公司来说，必须持续增强自身的实际能力，才能在残酷的市场竞争中抢占先机。在这方面，资产重组是企业组织调整的重要途径之一。在过去，从国内到国外，大多数的企业都是以企业并购的形式进行资产重组，从而维系其在行业市场中的竞争优势，获得生存和更好地发展。在西方国家中，资产重组的大潮接连涌来，很多公司慢慢改变着其实行重组的目标和涉及的范围。直到20世纪末，后来的市场经济体系才逐渐建立起来，这主要是因为中国经济体制的特殊性，导致市场经济发展缓慢。在那以后，国内企业才开始渐渐摸索资产重组方面的工作，经过一段时间后，在重组的形式与规模方面取得了新进展。在此背景下，本文以锦江股份这一酒店行业企业资产重组的案例为对象，运用事件研究法分析资产重组前后的绩效变化，通过绩效分析发现该公司资产重组的积极影响以及存在的问题，从而给该公司提出改善建议，帮助其提高市场竞争优势。同时，力图将锦江股份作为标本，对企业资产重组的绩效探析常见缺陷，为酒店行业的其他企业实施资产重组提供一个方向。

1.1.2研究意义

本文运用事件研究法分析锦江股份资产重组的绩效具有一定的理论意义和现实意义。

理论意义在于，本文基于一个具体案例进行研究，是对定性分析的实证研究的补充。从具体分析的内容来看，国内外学者大多数以理论讲解为重点，或者是以整个行业的整体情况为研究对象，对于个案的研究文献少之又少。从所采用的分析方法来看，大部分是用实证模型，以案例方式探析的寥寥无几。因此，无论是从方法上还是内容上来说，通过案例形式对企业资产重组产生的绩效分析是有意义的。文章使用了事件研究法，运用数据来分析锦江股份重组产生的绩效，在对比分析锦江股份资产重组前后各项目之间产生的改变得出相应的结论。

现实意义在于本文对锦江股份资产重组的各方面进行了全面系统的了解和分析，为提高企业资产重组后的绩效具有借鉴意义。随着行业竞争日趋激烈，我国国内的酒店企业对自身的竞争水平有了更加高的要求。因此，这些企业应好好使用其所拥有的优良资产来发挥自身的优势。虽然企业进行的资产重组在实际操作中存在诸多问题，但其在促进经济发展中的作用是不可置否的。在一定程度上，企业实施的资产重组，不仅可以优化其资源配置，还可以更合理地调整经济结构，使得企业所具有的资产获得新的效用。本文之所以选择锦江股份作为研究对象，是由于在2010年锦江股份与其控股股东锦江酒店集团完成了重大资产置换，公司的主营业务由"酒店投资营运、星级酒店管理和投资连锁餐厅"变为"经济型酒店业务和连锁餐饮投资业务"，2015年到2016年先后成功收购了法国卢浮集团、铂涛集团，公司的业绩得到显著的提升，成为我国最大的酒店和餐饮行业上市公司。本论文运用事件研究法分析锦江股份在收购卢浮集团前后的绩效改变，并且提出相关的问题和改善对策，这样做不仅有利于改善锦江股份总体发展情况，与此同时，也对其他企业实施资产重组有比较重要指导意义。

1.2国内外研究现状

1.2.1国外文献综述

国外学者对资产重组的研究通常使用实证的方法，运用事件研究法。事件研究法是由Fama、Fisher、Jensen、Roll等人提出的，它是基于股票价格的波动起伏来确定上市公司的股东是否从重组活动中获得了超额收益的方法，发展到现在已经相对成熟。

Jensen和 Ruback^[1] 1983年研究分析了上世纪70年代关于并购重组活动的13篇研究论文，他们推断出，在资产重组公告期间，并购重组为公司带来了大约为10%至30%的超额收益，即在并购重组公告后的短期内，公司的市场绩效提升了。

2003年，Klaus Gugler^[2]等对以前数年间全球并购案例的结果进行了研究,结果发现，总体来说,收购引起了利润大幅度增加。但是在这些研究对象中，大多数的小型企业的收购增加了利润,提高了资本配置效率；而大部分大型公司通过收购减少了利润或降低了效率。

2012年，Burner^[3]在大量研究近几十年的文献后得出一个看法，他认为在发展程度比较高的市场中发生并购行为，被收购方产生的效益将明显超过收购方。

Schwert^[4]2013年把发生在 2001 年到 2010 年之间的 800 多起重组事件作为样本并建立模型，得出了重组并没有产生双赢的局面，重组双方在资产重组结束后绩效并未发现有明显的改变的结论。

1.2.2国内文献综述

由于国内的证券市场起步较晚，故而国内学者对于企业资产重组的研究比较晚，我国学者主要使用事件研究法和财务指标法这两种方法来研究资产重组绩效问题。由于研究对象、调查角度、事件窗口期和统计口径等其他因素存在差异，导致研究人员考察上市公司重组前后的股价变动得出的结论并不统一，有些人认为重组会产生累积的负面影响，公司股东将遭受巨大的财富损失；而其他一些研究则表明，重组能够为上市公司产生积极的累积效应，公司股东从中获得财富收益。

2000年，冯根福，吴林江^[5]用多个财务指标建立一个综合评价体系，以财务指标法研究了1994～1998年间发生的符合条件的并购重组事件，得出的结论是，在并购的当年并购公司的绩效变化较小，随后一年间业绩有所改进，后来业绩呈逐年下滑趋势。

2003年，李善民、陈玉罡和曾昭灶^[6]等收集了1997年到2004年进行重组的上市公司的重组当年至后三年的财务数据，运用主成分法进行分析,得出结论：不同资产重组方式会导致不同的结果。

2006年，周文泳、尤建新^[7]年将我国2001年至2003年进行资产重组的公司作为样本，运用七项指标进行分析,得出的结论是，在目前阶段，资产重组后的上市公司的经营业绩并没有因为重组活动而得到明显的改善。

2014年，左晓慧^[8]等人研究得出观点，应该从我国的实际情况出发，统筹分析重组行为在动机、方式和重组产生的效应，据此制定适合自身的发展计划。

2015年，黄婷^[9]等人在分析具体的案例时，重点分析了重组的财务效应，她们发现：重组既可以产生正的财务效应，提高企业发展能力或企业自身价值；也可以产生负的财务效应，比如重组后企业可能出现资产差或企业价值显著低于预期的现象。

1.2.3文献述评

综上所述，我国学者关于资产重组探究的文献大多是从重组模式、动因、以及重组后所带来的变化这三个方面来讨论，研究国内外关于重组绩效大多是以一组企业或一个行业的总体形势为研究目标，利用实证的方式，鲜有针对某个单独公司的针对性研究。另外，由于事件研究法能够较为精准地衡量公司的业绩表现，因此本文用事件研究法来研究具体公司重组绩效有着现实意义，具有广阔的发展空间。

1.3研究内容与方法

1.3.1研究内容

本文的研究内容一共包括六个章节，每章的主要内容如下所示。

第一章即绪论。介绍了本文的研究背景和意义，简要陈述了国内外已有的研究成果，并进行了文献评述，然后总结出本文的研究内容和方法，简要描绘了本文的基本框架图。

第二章即资产重组绩效理论概述。阐述了资产重组及资产重组绩效的概念，介绍了资产重组绩效的分析方法及理论依据。

第三章即锦江股份资产重组的案例介绍。简要介绍了锦江股份的基本情况，企业资产重组的动因、方式等。

第四章即基于事件研究法对锦江股份资产重组的绩效进行分析。分析资产重组前后锦江股份股票收益率的波动情况和连续持有超常收益的走势，并探讨事重组是否为企业带来了超额收益。

第五章即锦江股份资产重组的问题与启示。通过对本案例的研究，提出了此次资产重组过程中出现的问题，对其他企业进行资产重组有所启发。

第六章即结论与展望。通过上述研究，陈述本文的研究结论，并对不足之处提出展望。

本论文基本框架如图1.1所示。

图1.1 论文基本框架

1.3.2研究方法

（1）案例分析法。本文将锦江股份这一企业资产重组的案例作为对象,对其重组的背景、动因、过程及重组前后的绩效变化等都进行了说明，最后得出锦江股份资产重组的积极影响及存在的问题，为其他企业进行资产重组提供经验。

（2）事件研究法。本文通过运用事件研究法分析资产重组前后锦江股份的股票收益率的波动情况和连续持有超常收益的走势，并探讨事重组是否为企业带来了超额收益。

（3）文献索引法。本文还运用了文献索引法，对国内外大量优秀文献资料和理论研究成果进行了研读，获取相关信息并对其进行整合，为论文的撰写提供素材。

通过上述研究,得出本文的结论与展望。

第2章 资产重组绩效理论概述

2.1资产重组及绩效的概念

2.1.1资产重组

目前，我国所使用的“资产重组”的概念没有明确界定，通常是被用来描述上市公司的所有重大非经营性或非正常性变化的总称。

如果按照事件内容来界定资产重组，可以将上市公司资产重组分为以下几类：

（1）收购兼并。公司的收购兼并指的是一个或多个被收购兼并的企业转让其所有的资产与负债给收购兼并企业，通过这种方式换取并购企业的股权或非股权支付，这样两个或两个以上的企业就实现了依法并购。

（2）股权转让。股权转让指的是根据法律的规定，公司的股东转让给其他人公司股权的民事法律行为。通常为了某种特定目的，公司会进行流动资本或非流动资本的股权转让，比如被其他企业收购或是为公司引入战略合作伙伴。

（3）资产置换。资产置换指的是为达到获得的资产和原始资产的最优配置，实现最大化企业利益。企业和其他企业之间进行的部分资产的交换。在一个企业中，不同的资产，其使用效率往往不同，通过把一些效率低下的资产作为对价换取相对本公司效率较高的资产，既能够使企业整体盈利能力得到提高，也能够让其他企业从获取的新资产中得到相应好处。

（4）资产剥离。资产剥离指的是上市公司将其部分资产转移给目标公司来获取利益的经济活动。企业资产剥离活动并不意味着企业经营不善，相反，很多时候企业为实现长远发展，必须进行这种合理而必要的战略抉择。就企业的长期发展而言，分离出去的资产和负债是不利的，或者是缺乏成长潜力的。剥离出去的资产在大的方面可以是企业的某些部门，小则可以是企业的某件单项资产或单条产品生产线。企业把这些资产和负债剥离出后，能够将重点放在优先业务上。此外，剥离也有助于提高企业资产配置的水平，增强企业的盈利能力。

（5）买壳上市和借壳上市。买壳上市指的是非上市公司为达到上市目的，收购一定的已经上市公司的股份，并投资自己部分资产于该上市企业，以此达到间接上市的目的。而借壳上市是指集团主体把部分相关资产和业务投入已控股的上市公司。两者的相似之处在于，它们都是通过重新配置上市公司的壳资源来达到间接上市。两者的区别在于，前者首先需要得到一家上市公司的股份从而拥有控制权，而后者则已经拥有控制权。