1.1研究背景及意义

当前，由于周期性和结构性因素并存，我国实体经济正面临着前所未有的挑战，集中体现在企业部门杠杆率和潜在债务风险高企、利润下降，宏观经济增速和经济全要素生产率增速下降。由于周期性原因，当前我国大量企业面临前期举债过多、外需下降、内需不足的困境，导致非金融企业部门的杠杆率尤为突出。2014-2015年，全国非金融企业部门的杠杆率依次为147.57%、153.41%、155.62%，杠杆率逐年上升。债务率高企的另一个重要因素就是结构性错配。国有企业治理不够完善、承担过多社会负担，导致债务规模庞大、资金使用效率不足，拉低了经济整体资源使用效率。1998-2007年间，国有企业与其他类型企业的资产负债率相差不大且保持平稳状态。自2007年以后，国有企业负债率从2007年的最低点61.6%上升至2015年的最高点65.7%，主要体现在长期有息债务规模的不断增大。事实上，高杠杆导致企业财务负担加重、利润缩水，可能使企业进入“偿债压力上升→利润下降→偿债压力进一步上升→利润进一步下降”的恶性循环中。企业债务违约会导致银行坏账损失增大，消耗银行的资本金。自2012年第三季度起，我国银行业的不良贷款余额和不良贷款率进入上升通道。2016年，我国商业银行不良贷款率创下近7年新高，达到1.81%。截至2018年第四季度，我国商业银行不良贷款余额已经达到2.025万亿，不良贷款率达到1.83%。

在此背景下，国务院于2016年10月10日提出《关于积极稳妥降低企业杠杆率的意见》，指出降低杠杆的有效途径之一就是“有序开展市场化银行债权转股权”，并同时发布了附件《关于市场化银行债权转股权的指导意见》。市场化债转股能有效降低企业高负债率、帮助企业摆脱财务困境，商业银行也能降低企业贷款违约率，防止正常贷款恶化为不良贷款，提升资产质量。虽然我国已有前轮债转股经验，但此次市场化债转股是在新的背景下提出用以解决企业债务率高企的沉疴，两者不管是在目的还是在融资机制等方面都颇为不同。可以说这是一个新的名词，很多思路还在探索和完善中，因此，对本轮市场化债转股融资机制问题的研究具有深刻的理论意义和现实意义。

1.2国内外研究现状

1.2.1国内研究现状

基于不同的视角，国内学者从缺陷、运作模式、转股对象和定价机制以及转股风险等方面对债转股进行了深入研究。针对上一轮债转股，黄金老（2000）认为由于债转股的决策时滞极短且理论准备不足，其在微观操作过程中会通过实施债转股企业的选择、债权人的转股安排、债权人的退出前景以及在转股后涉及到的银行内部管理等几大方面对我国宏观经济稳定性产生影响^[1]。

对于目前市场化债转股存在的缺陷，王国刚（2018）认为目前开展的市场化债转股并未真正落实市场化，至多只是在商业银行体系内引入市场化做法。要真正落实“以市场化”为基点的债转股，建议必须做到三点：第一，贯彻对内开放的政策取向，面向国内各类经营运作机构开放债转股操作；第二，强化债转股过程中的竞争机制，提高贷款资产交易中的透明化和公允程度；第三，利用各种金融渠道，支持债转股之后的股权交易，增强债转股在降低对象企业杠杆率中的作用^[2]。邓舒仁（2016）从本轮债转股的背景和目的出发总结债转股的国际经验和我国的历史经验，得出当前我国债转股面临着制度模式不确定、转股规模难拓展、负面作用难消除、道德风险难防范以及推出机制不完善等问题^[3]。

从市场化债转股的运作模式来看，李健（2018）通过比较收债转股、入股还债、股债结合和债转优先股四种运作模式的特点和制约因素，最后从相关参与主体、激励机制和政策保障三个方面提出更好推进市场化债转股的路径建议^[4]。周治富（2017）基于金融资产管理公司的业务视角，提出本轮市场化债转股基本模式可以采用直接投资模式、金融负债转股模式、经营性负债转股模式、基金模式和多方合作模式^[5]。杨阳（2017）从商业银行角度出发梳理市场化债转股的操作模式及其对银行的利弊，对于商业银行厘清各种模式甄选适合自身条件的债转股模式具有借鉴意义^[6]。高冠栋（2018）认为目前基金模式实施的债转股是一种债务置换，未来银行更可能通过设立债转股专营子公司，以基金模式或承接银行各类债权来实施债转股^[7]。吴晓灵（2016）认为在当今财政资金日趋紧张的情况下，债转股是应该承担成本的，银行通过成立股权基金撬动社会资金参与债转股业务并防范道德风险是一种很好的市场化债转股方式^[8]。

就市场化债转股的转股对象和定价机制而言，张绪立（2018）从权衡理论的视角出发研究债转股的对象选择和实施难点。并得出高杠杆及财务危机情况下实施债转股可提升企业价值且有利于各方达成共识、中低杠杆情况下实施债转股会降低企业价值且存在成本分摊的结论^[9]。李思维（2017）基于债券包结构对市场化银行债转股定价机制进行分析，认为债权包有利于调动提升股权供需两方面水平，实现更优的定价效果^[10]。李灵慧、胥旭、宋锦航(2018)以陕煤化集团为例，总结了市场化债转股在对象选择、转股定价及退出机制等方面存在的问题^[11]。

针对市场化债转股过程中存在的风险，李广子（2018）从金融学理论入手对市场化债转股的主要功能和潜在风险进行分析，认为市场化债转股在对转股双方均具有一定的积极意义的同时，也会带来一定的社会成本^[12]。王华萍（2016）通过借鉴国外债转股经验，探索在银行债转股风险防范机制中建立、审慎管理、长效机制等方面构建一体化、多层面、多维度的风险防范及发展培育机制^[13]。