摘 要

习总书记在十九大中曾指出当前社会的主要矛盾点是供给质量与物质高需求的不匹配。随着社会进入了一个新的时代，以“求知、求新、求乐”为特色的旅游业，也逐渐的成为了人们消费娱乐的首选项目。携程网作为“互联网 ”旅游的高新科技公司，在在线旅游业中起着领头羊的作用，其估值方法近年来一直被大家所研究，本文采用普遍被人们所接受的EVA估值方法，通过对其盈利模式以及价值的分析，以点带面的分析在线旅游业，为在线旅游业的研究提供参考。

本文采用理论与实际相结合的分析方法，发现通过EVA企业估值模型得出的企业价值低于实际的企业价值，针对这个问题相应的分析了一些原因，并指出了EVA企业估值模型存在的不足。

关键词：在线旅游业；企业估值；携程网；EVA估值模型

Abstract

General Secretary Xi pointed out in the 19th National Congress of the Communist Party of China that the main contradiction in the current society is the mismatch between the quality of supply and the high demand for materials. As the society has entered into a new era, the tourism industry featured by "seeking knowledge, seeking novelty and seeking pleasure" has gradually become the first choice for people to consume entertainment. CTRP plays a leading role in the online travel industry, and its valuation methods have been studying in recent years. This paper takes the adoption of generally accepted EVA valuation method. Through the analysis of its profit model and value to analyze the online travel industry, it can provide reference for the research of online travel.

This paper combines the theory with practice. In the empirical test, we find that the enterprise value obtained by the EVA enterprise valuation model is lower than the actual enterprise value. In view of this problem, we analyze some reason and point the deficiencies of the EVA enterprise valuation model.

Key Words：online tourism; enterprise valuation; CTRP; EVA valuation model

目 录

摘 要 I

Abstract II

第1章 绪论 1

1.1研究背景与意义 1

1.2国内外研究现状 1

1.2.1国外研究现 1

1.2.2国内研究现状 1

1.2.3国内外研究综述 2

1.3研究内容与方法 2

1.3.1研究思路 2

1.3.2结构框架 3

1.3.3研究方法 3

第2章 EVA估值模型的介绍与分析 5

2.1公司价值的界定 5

2.2 三大企业价值评估模型的介绍 5

2.3 EVA估值模型的介绍 6

2.3.1 EVA基本公式 6

2.3.2会议调整项目及方法 6

2.3.3 EVA企业估值模型公式 6

2.3.4 EVA企业评估模型的运用程序 7

第3章 携程网企业发展现状 8

3.1携程网简介 8

3.2携程网盈利模式分析 8

3.2.1盈利对象分析 8

3.2.2盈利来源分析 8

3.2.3盈利点分析 9

3.3携程网外在环境分析 10

3.3.1政策环境 10

3.3.2经营环境 11

3.3.3 竞争环境 14

第4章 携程网的EVA价值评估 16

4.1指标的预测 16

4.1.1携程网毛利预测 16

4.1.2携程网费用预测 17

4.1.3携程网资本成本预测 18

4.2企业价值的确定 19

4.3估值结果评价 19

第5章 总结与不足 21

参考文献 22

致 谢 24

第1章 绪论

1.1研究背景与意义

随着社会进入了一个新时代，人们的消费水平有了很大的提升，对精神层面的消费有了更深的需求，更倾向于把旅游作为一种休闲度假的行为方式，旅游业呈现欣欣向荣的趋势。与此同时，旅游的种类被更加的细分，境内境外游客数量逐年递增，与之相关联的餐饮业，交通业也呈现阶梯型的发展。根据旅游部公布的数据，2018年全年，国内旅游人数55.39亿人次，比上年同期增长10.8%；入出境旅游总人数2.91亿人次，同比增长7.8%。国家也越来越重视旅游业的发展，并且在十三五计划中，把旅游业列为战略发展行业。在另一方面，随着互联网的普及，人们的沟通更加高效，线下实体服务与线上服务相结合的创新形式，扩大了人们的交流范围，方便了人们的日常生活。携程网作为“互联网 ”旅游的高新科技公司，在旅游业中起着领头羊的作用，其估值方法近年来一直被大家所研究，本文采用普遍被人们所接受的EVA估值方法，通过一系列的财务数据对在该领域起带头羊作用的公司进行分析，为旅游业的研究提供借鉴。

本文的意义在于作为把旅游业与互联网相结合的高科技公司，其估值方法近年来一直被大家所研究，通过采用普遍被人们所接受的EVA估值方法，对在该领域起带头羊作用的公司进行分析，与实证的数据进行比较，对存在差异进行分析，并探讨EVA模型中的不足，通过携程网的财务数据，分析其发展的现状，以点带面的研究“互联网 ”旅游的高新科技公司的发展情况，为旅游业的研究提供参考。

1.2国内外研究现状

1.2.1国外研究现

EVA的估值模型是由Stern Stewart公司首先提出来的，他通过综合的衡量企业在运营过程中的价值创造，而被大众所广泛的接受。

Colomboetal(2010)运用收益现值法很难准确的估计具有高度不确定预期收益企业的预期现金流。

斯腾斯特公司（2013）通过对多达67家上市公司的调查发现在当下快速发展的互联网时代，更多的公司倾向于采用EVA作为自身的经营指标，EVA估值法可以较精准的反映企业的内在价值和提升的潜能。

Habibetal(2016)如果无形资产在资产总额中占比很高的话，非收益性的账外资产价值就很难运用成本加和法进行判断。

1.2.2国内研究现状

马宁（2019）在分析了几种企业估值的基本方法后，指出了企业的估值是最大化管理的需要，是投资人了解企业生产经营成果的需要，能够核算家底、量化企业的价值，是投资决策的重要前提。

戚海峰（2015）研究了EVA指标，他认为EVA本质就是马克思主义理论中提到的剩余价值的部分，他代表着员工的利益。

余倩（2016）指出市盈率是衡量企业盈利能力的一个重要指标，但是其存在滞后性、周期性的缺陷，而且当企业处于低盈利能力甚至亏损的时候，市盈率就缺乏实际意义，无法起到评估的作用。在另一方面，市盈率的计算容易受到一些人为因素的干扰，例如会计准则变化了，企业的每股收益会相应地进行改变但是基本面不发生改变从而造成了一定程度的失真。

李辰（2018）分别用EVA法和DCF法 进行实证估值，发现EVA估算法对于企业的估值更加的准确，更能够接近实际的股价，但与真实的股价还是有一定的差距。EVA估值法更适用于现金流流量比较大的企业。

许明辉（2018）指出互联网企业价值的增长由潜在增长力和价值自身的增长两部分构成，传统的估值忽略了企业的资本成本，更多的是考虑企业短期的发展，忽略了企业的长远的战略性目标。而EVA估值模型的考量指标与互联网的发展目标基本一致，考虑的更加的全面，既考虑了资金成本又考虑了权益资本，很适合应用于互联网企业的估值。

郑小惠（2018）指出互联网企业与相对于传统的企业而言，整个过程主要依靠的就是信息流通，可以直接把生产与销售相联系，降低成本，把更多的费用投入到产品的研发中，从而使企业获得更大的收入，具有高效率，低成本的特点。其价值评估的难点在于互联网企业的不确定性、数据支撑少、可比性不足。

1.2.3国内外研究综述

目前企业的估值一共有三大主流的方式：第一种方式是在传统的估值模型基础上进行一些前提假定，并做出相应的改进进行估值。第二种方式是利用一系列的非财务指标，从经营模式，盈利点，盈利来源，盈利杠杆，盈利保障，经营管理方式等多方面进行综合的分析。第三种形式就是基于生命周期的形式，根据其在不同阶段所表现出来的特点进行分析与比较。

互联网企业具有高效率、低成本、前期投入较大的特点，传统的现金流折现法对于这类企业的估值不是很实用，需要进行适当的改进。而EVA估值法相当于现金流估值法的一种升级版本，考虑了资本成本带来的收益，更多的考虑了公司长远的发展规划。

1.3研究内容与方法

1.3.1研究思路

本文研究思路是采用理论结合实证的方式，首先对企业估值的方法进行综述筛选出适合的估值模型。然后主要选取2015-2018年的数据从宏观和微观两个层面分析携程网的发展状况，并且以此为基础分析携程网未来五年的状况，最后根据EVA模型，对该公司进行估值并于实际的价值进行检验。分析存在差异的原因，指出EVA估值模型存在的不足，并为之后在线旅游业的研究奠定一定的基础。

1.3.2结构框架

本文由五个部分构成：

第一部主要介绍了理论背景与意义，国内外关于企业估值的研究现状。第二部分介绍了EVA估值模型以及与其相关的其他几种主流的企业估值模型。第三部分从宏观和微观两个层面详细的分析了携程网的情况。第四部分是结合EVA模型对携程网进行实际的分析。最后一部分是总结与不足。

绪论

总结与不足

EVA企业估值模型的构建

具体指标的选取与预测

实证分析

EVA估值模型

携程网概况

理论背景

1.3.3研究方法

本文在采用文献分析，理论分析和实证分析的方法。首先对企业估值的方法进行综述筛选出适合的企业估值方法。在针对互联网企业高风险高收益，以及前期投资成本比较大的特点，选用EVA估值模型对其进行估值。在指标预测部分，通过加权权重以及历史回归的方法对营业收入，资本成本等一些经营性的指标进行预测。最后的结果发现采用EVA估值模型与企业实际的市场价值存在一些差异，EVA估值模型得出的企业价值比实际的市场价值低，并具体的分析了一些原因并说明了EVA模型存在的一些缺陷，需要大家继续的探索企业的估值模型。

第2章 EVA估值模型的介绍与分析

2.1公司价值的界定

价值是人们在使用或消费商品时的一种主观的感受，它随着时间的变化，使用的状况的不同而有所差别，但是同时在一定的时期内也具有客观的表现。它通过货币的多少来衡量价值的强弱。而公司作为一种特殊的商品是以盈利为目的的单位，在为社会提供服务的同时，追求利润的最大化。因此公司的价值是指以盈利为目的的公司在为社会和公共提供服务的时候带来的效用。其受到内在和外在因素的影响，是一种多因素影响的综合体。内部的因素包括公司内部的管理，盈利模式，承担的风险，资产状况，核心的竞争力；外部因素包括政治环境，经济环境，行业的环境，国际环境等一些宏观层面的因素。

2.2 三大企业价值评估模型的介绍

目前对于公司的价值评估有三大基本的方法：资产基础法、收益法和市场法。

资产基础法主要采用重置成本的方法。根据资产负债表的内容对公司的资产进行评估，然后去掉消耗掉的重置成本，最后得出目标公司的价值。它的原理比较的简单，但是计算复杂，并没有考虑整体的资产效应，更会花费很多的时间和人力。

市场法是一种相对的估值的方法，通过寻找与目标公司具有同等性质的可比企业，筛选重要的可比指标，对其与目标公司进行对比分析，进而进行估值。它的原理也比较的简单，可比指标可以通过一定的手段取得，可操作性强。同时他也能对未来进行估值，有价值发现的功能。但是在一定程度上也存在一定的缺点：一是没有办法真正的找到与之在市场规模、发展阶段、营业模式相似的公司，即无法真正意义上的选取可以指标。二是在对比的过程中，指标的参照范围也存在一定的主观差异，没有办法进行合理的确定。三是此方法需要大量的公司的数据进行对比，以减少误差，这就要求证券市场需要更加的完善。

收益法是指通过一定的技术手段预测公司未来的收益，并且以合理的折现率将其加总求和。比较常见的有以下三种方法：

（1）现金流折现法

采用对公司未来的预期现金流进行折现加总求和的方法来估计公司的价值。但是其存在的缺陷在于：一是无法合理的评估在未来经营状况波动比较大的公司的价值。二是无法合理的衡量处于发展期企业的价值。发展中的企业出于发展的需要，可能会把现金流投入到资产的投资中，这样现金流量就会比较少，计算的结果往往与实际相差较远。三是无法合理衡量公司一段时间内的投资的绩效。

（2）EVA模型

是对现金流量折现法的进一步的的完善，通过对公司未来的实际净利润进行折现衡量，就可以算出公司的价值，使计算的价值更加的合理稳定。

（3）期权定价法

是一种动态的贴现的方法，它是通过当前的经营状况，选择现在或者未来进行投资，使公司的价值最大化。此方法适合高风险，资本集中程度较高的高科技技术公司。

2.3 EVA估值模型的介绍

2.3.1 EVA基本公式

表示的是企业在当期扣除资本成本后的净利润。其中，WACC为加权平均资本成本，TC为调整后的资本总额，NOPAT为调整后的税后净利润。

债务成本包括借款利息费用和借款时产生的筹集费用。权益资本成本用CAPM模型进行计算。而权益与债务比重应该用的是目标资本结构，但是很少有公司能够披露，本文根据公司财务报来进行计算。

当EVA大于零时，说明会计利润可以弥补股东资本成本，股东利益增加；当EVA小于零时，说明，会计利润不能弥补股东资本成本，股东利益减小；当EVA等于零时，表示正好处于持平状态。

2.3.2会议调整项目及方法

由于会计报表的编制和EVA实际应用中存在差异，所以在计算的过程中需要进行调整，同时也能消除谨慎性原则对一些会计科目造成的影响，使EVA估值的计算更加的合理。在实际的计算过程中，通常需要调整10项会计科目，具体的调整原则如下：

（1）可控性。项目可以根据管理层战略的不同而改变，而在会计调整过程中，应选择这些项目进行调整。

（2）易理解性。调整的过程简单易懂，能够被大家所理解。

（3）重要性。调整对估值计算过程中影响比较重大的科目。

（4）适用性。应该根据实际情况进行调整。

（5）易操作性。能够容易的从财务表表中获得相关数据。

2.3.3 EVA企业估值模型公式

其中：A为企业价值，为期初资本总额；为t年度的EVA；WACC为加权平均资本成本。由于未来EVA有不一样的增长率，主要有以下几种增长模型:

（1）单阶段增长模型

适用于企业未来经营状况比较稳定，企业的战略没有大幅度的转变，企业的EVA保持固定的增长速率。其中：为基期之后第一年度净利润，A为企业价值，为期初资本总额，WACC为加权平均资本成本。

（2）两阶段增长模型

公司经历快速发展和稳定发展两个阶段。根据公司的发展规律，第一阶段是快速发展阶段，第二阶段为稳定发展的阶段，但是增长率会相应的减缓。其中：g为稳定期固定增长率；A为企业价值； 为期初资本总额；h为快速发展的时间；为t年度EVA；为稳定阶段的第一年EVA值；WACC为加权平均资本成本。

单阶段公式适合经营模式比较的稳定，经营状况，企业的发展战略在未来不会用很大的变化处于成熟期的企业；两阶段增长模型适合与发展处于初期阶段，企业还处于不断发站的状况，会经历快速增长期以及最终平稳期的企业。

2.3.4 EVA企业评估模型的运用程序

⑴对影响公司价值的因素进行分析，包括内部因素和外部的因素。

⑵构建EVA企业估值模型。分析企业的特点后，选择适合的EVA模型进行评估。

⑶计算企业历史EVA值

⑷预测企业未来的EVA值

⑸根据企业的价值公式，将各项相加估算出企业的价值。

第3章 携程网企业发展现状

3.1携程网简介