摘 要

在第十二次全国人民代表大会第五次会议上，“新三板”首次被写入政府工作报告中，积极发展新三板作为完善多层次资本市场改革的重要措施已经受到了政府的充分重视。同时，新三板等中小微企业在我国经济发展中的作用越来越大，党中央实施“一带一路”战略也为中小微型企业“走出去”提供了良好的机遇。但是，企业的外部环境也越来越复杂多变，不少企业因为资本成本的升高错失很多机会。探究环境不确定性对新三板企业资本成本的影响十分必要。已有的研究对环境不确定的定义不够明确，未能准确反映企业面临的环境不确定性。

本文以囊括“客户、供应商和竞争者”的新三板外部环境出发，三个主体发生的任何不确定性变化都会对企业造成重大影响。首先，本文从信息基础理论和资源依赖理论出发，分析环境不确定性的产生原因；其次，在国内外已有研究的基础上，通过对环境不确定性的定义，从风险管理理论、信息不对称理论和信号传递理论的角度分析环境不确定性对新三板企业的作用机理；然后，从环境不确定性的定义出发，选取销售收入变异系数，营业成本变异系数和HHI指数分别衡量客户环境不确定性、供应商环境不确定性和竞争者环境不确定性；最后，基于企业面临的客户环境、供应商环境和竞争者环境构建多元回归模型，选取2011-2015年新三板挂牌的56家企业数据作为样本数据，使用Stata统计软件进行实证检验。

研究结果表明，新三板企业面临的环境不确定性，其资本成本也越高。这一结论对新三板企业具有重要意义，在转型经济环境中，环境不确定性是影响企业资本成本的重要因素之一，新三板企业有必要密切关注环境的变化，选择适合企业自身的资本管理模式，采取适当的措施降低环境不确定性对资本成本的影响。本文的贡献之处在于基于新三板的视角来分析环境不确定性对资本成本的影响，从微观环境的角度为企业资本成本的研究提供了新思路。

关键词：资本成本；环境不确定性；新三板市场

Abstract

At the fifth meeting of the Twelfth National People's Congress, the "New OTC Market" was first written into the government work report, and as an important measure to improve the reform of the multilevel capital market, actively developing New OTC Market has received the full attention of the government. At the same time, the enterprises of New OTC Market and other small and medium enterprises has played an increasingly important role of China's economic development. Besides, the Party Central Committee implement the "One Belt One Road" strategy, which provides a good opportunity for small and medium-sized micro-enterprises to "go out". However, the external environment of enterprises is more and more complex and changeable, many companies missed many opportunities because of the increase in capital costs. It is necessary to explore the impact of environmental uncertainty on the capital cost of the enterprises of New OTC Market. The existing definition of environmental uncertainty in recent research is not clear enough to accurately reflect the environmental uncertainty faced by enterprises.

This article will include the customer, suppliers and competitors in New OTC Market enterprise, for any uncertainty of the three subjects will have a significant impact on the enterprise. First of all, the causes of environmental uncertainty are analyzed on the basis of information basic theory and resource dependence theory. Secondly, on the basis of research at home and abroad, the mechanism of environmental uncertainty on the enterprises of New OTC Market is analyzed through the definition of environmental uncertainty based on the theory of risk management, information asymmetry Theory and signal transfer theory. Then, from the definition of environmental uncertainty, the coefficient of variation of sales income, the coefficient of variation of operating cost and the HHI index are used to measure the uncertainty of customer environment. Finally, a multiple regression model is built based on the customer environment, the supplier environment and the competitive environment. We select 56 listed company from the 2011-2015 New OTC Market as the samples to collect business data, and use Stata statistics software to conduct empirical testing.

The results show that the higher the environmental uncertainty is, the higher the capital cost is. This conclusion is of great significance to the enterprises of New OTC Market. In the transitional economic environment, environmental uncertainty is one of the important factors that affect the cost of capital. The enterprises of New OTC Market need to pay close attention to the change of the supply chain environment, choose the enterprise's own Capital management model, take appropriate measures to reduce the impact of environmental uncertainty on capital costs. The contribution of this paper is to analyze the impact of environmental uncertainty on capital cost based on the perspective of New OTC Market , and provide a new idea for the study of enterprise capital cost from the perspective of microcosmic environment.

Key Words：Capital Cost；Environmental Uncertainty；New OTC Market

目 录

第1章 绪论 1

1.1 研究目的及意义 1

1.2 国内外研究现状 2

1.3 研究内容与方法 5

第2章 理论基础与研究假设 7

2.1 环境不确定性的相关理论 7

2.2 资本成本的相关理论 8

2.3 客户环境不确定性与资本成本 10

2.4 供应商环境不确定性与资本成本 12

2.5 竞争者环境不确定性与资本成本 13

第3章 研究设计 15

3.1 样本选择 15

3.2 变量选取 15

3.3 模型构建 20

第4章 实证检验 21

4.1 描述性统计 21

4.2 相关性分析 22

4.3 多元回归分析 23

4.4 稳健性检验 24

第5章 结论与展望 26

5.1 研究结论 26

5.2 政策建议 27

5.3 研究展望 28

参考文献 30

致 谢 34

附 录 35

第1章 绪论

1.1 研究目的及意义

1.1.1 研究目的

投资活动和筹资活动是企业运营过程中的重要组成部分，通常用资本成本进行衡量。对于企业而言，资本成本是进行财务管理的重要内容，也是进行投资决策和筹资决策的重要依据，进一步的讲，也是企业进行股利分配决策的重要依据。

进入二十一世纪以来，中国经济迅速发展，但资本市场上，大型企业占着绝对的主导，大多数中小型企业都是在夹缝中求生存，新三板的建立无疑给这些小企业的发展和扩张带来了希望。近年来，随着在新三板的市场规则等多方面的突破，越来越多的成长型、创新型、创业型中小微企业相继在新三板挂牌，新三板的规模也越来越大，在国有企业改革的大背景下，包括新三板在内的中小企业在中国经济发展中的作用越来越大。与此同时，新三板企业面临的外部环境也越来越复杂，企业面临着各种压力，由于规模太小，自身竞争力不足，在与大企业的竞争中屡屡溃败，高负债、高利率水平和经营成本的提升导致企业遭遇重大资金困难，新三板企业资本成本不断上升。降低环境不确定性对新三板企业的冲击，将有助于新三板企业缓解资金压力，降低资本成本，加速实现企业价值最大化。本文拟从新三板市场出发检验外部环境因素对资本成本的影响，进而提出相应的政策建议。

1.1.2 理论意义

国内外学者从环境因素的角度研究对资本成本的影响起步较早，环境因素包括内部因素和外部因素两个方面。在内部环境因素方面，学者的研究包括了企业内部环境的方方面面，研究成果十分丰富，已达到饱和状态；在外部环境因素方面，大多数学者的研究集中在宏观环境因素，很少有研究涉及微观环境因素。笔者认为，微观环境因素主要是与企业密切相关的客户环境、供应商环境和竞争者环境三个因素。因此，本文的研究着眼于客户环境、供应商环境和竞争者环境对企业资本成本的影响，丰富了企业资本成本的理论研究，也在一定程度上弥补了现有研究在新三板市场的空白。

1.1.3 现实意义

对一个企业而言，它不仅要关注影响资本成本的内部环境因素，还要关注其外部环境因素。而外部环境因素中宏观环境不确定性企业无法避免，微观环境不确定性企业应合理应对。然而，环境的不确定性并不会直接对企业的资本成本产生影响，它会通过作用于企业的融资决策，使企业更倾向于股权融资或者债券融资。而企业的融资决策又直接决定了其股权结构和资本结构，进而影响到企业的资本成本。因此，企业有必要提升自身的能力，应对环境不确定性的影响，从而降低企业的资本成本，同时还能减轻环境不确定性对企业的生产经营活动造成的负面影响。